算力合约总额达5180亿美元
一年间营收增长约12倍，经营亏损却超过80亿美元。
计划上市的Anthropic，将高速扩张、巨额算力开销以及AI安全挑战，一并呈现在公开市场面前。
01 营收增长难掩亏损
9月28日，有外媒曝光了一份Anthropic的IPO招股说明书。
值得注意的是，这并非Anthropic主动对外公布的版本。2026年6月，Anthropic以公益公司身份向美国证券交易委员会秘密递交了S-1注册声明草案，为普通股的首次公开发行做准备。
根据规定，Anthropic须在向机构投资者进行路演前至少15天公开提交修订版S-1，届时完整财务数据才会对外披露。此次外媒看到的是一份尚未公开的版本，Anthropic对此拒绝置评。
尽管如此，这份文件已足够勾勒出这家AI公司当前的经营状况。
2025年，Anthropic实现营收约46亿美元，较上年增长12倍；全年净亏损接近420亿美元。
一家成立仅五年的公司，已将大模型打造成数十亿美元的生意，却尚未证明这门生意能够盈利。
拆解420亿美元净亏损，其中约340亿美元是与此前融资相关的可转换工具重估所产生的非现金会计费用，并非Anthropic当年实际支付的经营成本。
因此，将净亏损全部称为“烧钱”并不准确，但即便剔除这一因素，其经营亏损仍达80.6亿美元，且较上年29.8亿美元的亏损额明显扩大。
成本主要流向了算力。2025年，Anthropic在计算和基础设施方面支出73.3亿美元，达到上年的约三倍，占全年126.5亿美元经营费用的一半以上。
以全年收入作简单对比，每取得1美元收入，对应的计算与基础设施支出就超过1.5美元。这并非单次模型调用的成本核算，却足以说明，即便收入增长迅速，支撑增长的资源消耗也同样迅速。
更受关注的是未来账单。Anthropic计划未来数年在云服务、算力和基础设施方面的合同义务合计约5180亿美元。
这并非需要立即支付的款项，也不能直接等同于未来某一年的资本开支；但签署长期合同，意味着Anthropic已为持续获得算力承担了庞大的付款责任。
截至2025年末，Anthropic持有现金、现金等价物及短期投资202.8亿美元，为业务扩张提供了一定缓冲。
面对跨越数年的合同义务，市场仍需看到更具体的答案：付款如何分布，有多少支出能随需求调整，新增算力最终能带来多少收入和利润。
Anthropic已于2026年6月秘密向美国证券交易委员会提交S-1注册文件。发行股数、价格及上市时间均未确定，IPO仍取决于监管审查与市场条件。
超过2万亿美元，是目前受到关注的潜在估值，并非已经敲定的发行定价。
02 算力驱动增长
Anthropic成立于2021年，由一批离开OpenAI的研究人员创办。
围绕Claude模型，Anthropic逐步建立起面向个人、开发者和企业的产品体系，即个人用户订阅Claude，开发者通过API调用模型，企业则将Claude Code等工具接入软件开发和日常工作流程。
企业市场是其增长的重要来源。模型一旦进入编程、知识检索、数据分析等高频场景，调用量就可能随业务扩大而增加。
Anthropic还通过亚马逊AWS、Google Cloud和微软Azure向企业提供服务，使已有云平台的客户更容易采购和部署Claude。
2026年5月，Anthropic完成650亿美元H轮融资，融资所得将用于扩充算力、推进安全研究和产品部署，投后公司估值达到9650亿美元。彼时其年化收入已突破470亿美元，同年7月已突破650亿美元。市场预计2026年全年的年化营收将超过1000亿美元。Anthropic预计，2028年收入约为1900亿至2000亿美元。
此次公开发行，市场讨论的潜在上市估值已超2万亿美元，有望成为全球史上最大IPO。
估值跃升背后，是投资者对企业AI需求的期待。但年化收入只是按照某一时点的收入速度推算，不能替代经审计的全年营收，更不能直接推算全年利润。
对Anthropic而言，模型能力能否持续转化为客户付费，比单一时点的增长速度更重要。
客户结构则揭示另一处压力。2025年，Anthropic近四分之一的收入来自两个客户；不少大型客户没有签订长期锁定合同，可能减少支出或停止采购。
大客户能让收入迅速放大，也会让业绩更容易受到个别客户预算变化的影响。
竞争又在压缩Anthropic改善成本的时间。企业可以同时测试不同厂商的模型，并依据性能、价格、稳定性和安全要求调整采购。
Anthropic必须持续推出更有竞争力的Claude，才能留住客户；新一轮模型训练和部署，往往又需要更多算力。
亚马逊和Google既是Anthropic的重要投资方，也是其云基础设施合作伙伴。这种关系帮助公司快速获得资金、计算资源和销售渠道，同时也使供应能力、采购成本与合作条款成为投资者必须审视的问题。
能否将算力投入转化为稳定的客户续费，而不只是换来下一轮更昂贵的模型竞赛，将决定其商业模式的成色。
03 安全的代价
与财务数字同样引人注目的，是招股书中的风险披露。
据外媒透露，在约261页的招股书正文中，风险因素占约80页。Anthropic坦言，先进AI可能带来“灾难性或生存性风险”，并列出模型抵抗关闭、隐藏或操纵信息、出现类似勒索行为等潜在情形。
这些披露并不意味着极端后果已经发生。Anthropic要提醒投资者的是，随着模型能力提高，部分行为可能难以提前发现。
如果模型能够识别自己正在接受评估，并因此调整表现，现有测试方法判断安全性的能力也会受到限制。
安全是Anthropic区别于竞争对手的重要标签，也是一项必须持续兑现的承诺。问题在于，安全研究需要时间、人才和算力，收入增长又依赖产品能力不断提升。
Anthropic承认，公司的增长乃至收入都由新模型驱动，持续发布模型是保持前沿竞争力的必要条件。公司一面强调审慎推进，一面必须跟上行业迭代速度，两者之间的张力很难靠一句安全宣言化解。
这也让Anthropic的IPO不同于普通软件公司上市，即投资者不仅要判断产品能卖多少钱，还要判断公司为保持模型领先需要投入多少、长期合同能否得到收入支撑，以及安全事件会不会改变产品发布和客户采购计划。
估值本身已把这种不确定性推到极端。若按2万亿美元估值与2025年近46亿美元营收粗略计算，Anthropic对应的历史市销率超过430倍；若按2026年5月披露的超过470亿美元年化收入计算，则约为40余倍。
两种算法差距巨大，反映出市场正把未来增长大幅计入价格。但年化速度能否兑现为全年收入，收入能否转化为利润，都需要后续财务披露验证。
Anthropic已经证明，企业愿意为Claude付费。走向公开市场后，它还需要证明客户能留下来、算力成本能得到控制、安全承诺能经受产品迭代的检验。
两万亿美元估值可以押注前沿AI的未来，却无法替代逐季交出的经营成绩单。
本文来自微信公众号“洞察IPO”（ID：dongcha-ipo），作者：龚兴朝，编辑：陈肖冉，36氪经授权发布。